Mensual – Març 2019

Mercado

Març ha estat un bon mes per als mercats. La majoria han tancat amb guanys, excepte Turquia afectada per la depreciació de la lira malgrat els esforços del Banc Central per aguantar-la (disminució reserves) i Korea, també per la depreciació de la seva moneda davant els temors de desacceleració econòmica mundial. En positiu destaca l’Índia per l’entrada de fons estrangers davant la major probabilitat que Modi renovi mandat i la relaxació de les tensions amb Pakistan. A nivell sectorial els guanys s’han estès gairebé a tots els sectors menys Banca (relaxació política monetària) i Industrials (caiguda de l’activitat).

El més rellevant del mes ha estat la relaxació de les polítiques monetàries dels Bancs Centrals. Primer el BCE que va anunciar un nou programa LTROs (operacions de refinançament als bancs) i a continuació la Fed va retallar les seves previsions de creixement i inflació per a l’any que ve augmentant així la probabilitat d’una baixada de tipus per a aquest any. Cap a final de mes els mercats van corregir per unes males dades d’activitat en l’Eurozona (PMI Alemanya) i la inversió de la corba de tipus (interessos a 3m > 10a).

ROBUST

ROBUST ha pujat aquest mes un 1,1%, i acumula al 2019 un 4,9%. El nostre índex de referència (25% S&P500 Dividends acumulats i USD cobert, 25% STOXX600 Dividends acumulats i 50% Bons Euro 1-3 anys Interessos acumulats) ha pujat un 1% i acumula un 6,3%.

Hem crescut impulsats per les tecnològiques i per NOVARTIS, que han compensat les caigudes de BENETEAU, RYANAIR i NEKTAR, i la reducció addicional d’exposició a Renda Variable (del 50% al 44%) que vam executar després del PMI alemany.

Pensem que les tecnològiques han pujat per la cerca per part dels inversors d’empreses amb creixements de beneficis en un entorn de desacceleració econòmica, i també pel canvi de rumb dels bancs centrals. NOVARTIS ha recuperat terreny (cotitza amb un dels multiplicadors més alts del sector)  impulsada pel possible spinoff també de Sandoz. Per contra NEKTAR ha caigut després de retardar la FDA l’aprovació del seu opiaci (NKTR-218), RYANAIR ha caigut per la prohibició dels Boeing 737 MAX (té demanades 210 unitats) mentre que BENETEAU va acusar més la mala dada de PMI alemany i francès.

Al març hem venut la nostra participació a BMW i l’hem canviat per l’empresa alemanya DUERR (DeudaNeta/EBITDA de 0,1x), líder en automatització de l’assemblatge final i pintura de cotxes, sistemes de testing i automatització per a fabricació en fusta. S’està beneficiant de l’increment en inversió que estan realitzant les empreses d’automòbils per a reduir costos i per a fabricar cotxes elèctrics. També (caixa positiva) hem entrat a Talgo aprofitant la correcció que va tenir per la sortida d’un dels inversors de referència (-10%). Talgo té bona visibilitat en manteniment i en comandes després de guanyar recentment la de Deutsche Bahn, amb l’upside que suposaria guanyar nous contractes i entrar finalment en el segment regional.

Després de la publicació del PMI alemany el dia 22 vam reduir l’exposició a VESTAS, CAF, CAPGEMINI, MICROSOFT, APPLE, ALPHABET, PHILIPS i AMAZON per a baixar l’exposició de ROBUST a Renda Variable del 50% al 44%.

Renda Fixa i Divises

A principis de mes ens va vèncer el bo de CISCO que teníem en cartera i vam reinvertir l’import en un altre de WALT DISNEY amb venciment 03/04/20 i una TIR de compra del 2,6%. El recent moviment de la corba de tipus americana ens ha aportat 21 punts bàsics en preu. Seguim a l’espera que els costos de cobertura de el USD baixin una mica més per a afegir més bons a la cartera.

Davant el diferencial de tipus europeu i americà hem deixat una part de la nostra inversió en dòlars sense cobrir. La resta de divises les mantenim cobertes a excepció de la Corona Danesa que està pegada a l’Euro.

Estratègia Empreses

4 de les 6 dinàmiques en les quals estem invertit actualment (TECNOLOGIA, MILLOR ENERGIA, SALUT i MILLOR MOBILITAT) estan tenint un rendiment igual o superior al del mercat (+13% al 2019), encara que MILLOR MOBILITAT al març ha acusat la mala dada del PMI d’Alemanya. VIATGE i OCI (+6% l’any) està acusant la incertesa del BREXIT i ara el problema amb els Boeing 737MAX. MÉS COMUNICACIÓ (+2% les telecos) segueix ressagada a Europa per l’entorn competitiu i la regulació, encara que al març ha crescut més que el mercat.

Tecnología

Les nostres tecnològiques americanes, que anaven una mica ressagades al febrer, han recuperat terreny i ja creixen més que el mercat i diverses que el sector. L’acció de CAPEGEMINI per la seva part ha moderat el creixement però està sent la millor inversió aquest any. Com comentàvem abans, el fet que el creixement econòmic es moderi i les expectatives de tipus baixin afavoreix al sector.

Salut

Les nostres tres principals apostes (ROCHE, NOVARTIS i PHILIPS) estan creixent més que el mercat i que el sector. Les tres estan publicant bons resultats i les perspectives són positives tant en nous medicaments com en healtech. NEKTAR, la nostra inversió amb més volatilitat, ha caigut aquest mes després de retardar la FDA l’aprovació del seu opiaci (NKTR-218), esborrant els guanys de l’any. La nostra tesi d’aquesta inversió és que, a pesar que les dades recents de FaseII del NKTR-214 (inmunoterapia càncer) hagin decebut, encara hi ha pocs pacients tractats i els resultats en seguretat i efectivitat sobre els pacients amb PDL1 negativa i els acords recurrents amb les grans farmes ens fan ser optimistes de cara a les Fases III.

Millor Mobilitat

Aquesta setmana vam estar amb CAF i la reunió ens va confirmar el bon moment del sector i de l’empresa. La demanda és sòlida i hi ha molt de potencial de creixement en regionals i metro. Encara que la pressió en marges es manté segurament podran tancar 2019 en doble dígit. Aquest entorn també aplica a Talgo que esperem recuperi el 10% de la caiguda després de la sortida de l’accionistes amb facilitat. DUERR per la seva part ha acusat aquest mes la publicació del PMI d’Alemanya. En tot cas el seu llibre de comandes està en màxims i la demanda és sòlida per les necessitats d’inversió del sector actuacions.

Viatge i Oci

RYANAIR, igual que altres empreses del sector, s’enfronta a la problemàtica dels Boeing 737 MAX. Té comandes de 210 unitats (135 en ferm i la resta en opcions) i el primer se li anava a lliurar a l’abril. Després de la prohibició de vol l’empresa ha dit que té suficients avions per a fer front a la demanda d’estiu sense afectar el seu creixement. És un impacte difícil de valorar donat que, d’una banda, si hi ha menor disponibilitat d’avions en el sector podria tenir un efecte positiu en els preus dels bitllets, que pujarien. A mitjà termini però l’estratègia de creixement de l’empresa es veuria afectada. En tot cas el més probable és que Boeing llanci una actualització del MAX i que es reprenguin els lliuraments. Una altra opció per a RYANAIR podria ser comprar una altra aerolínia amb lliuraments pendents d’Airbus 320 (ja va comprar Laudamotion recentment) o, els actius d’alguna de les que puguin fer fallida. Seguim pendents del tema.

BENETEAU per la seva part ha acusat la publicació del PMI alemany i francès. Continuem pensant que la posició de l’empresa és molt interessant perquè són líders del mercat i estan llançant nous models en els mercats de més creixement (catamarans i forabordes). L’acció està llastrada per l’entorn econòmic i pels grans vaixells (divisió que podrien vendre) pel que la seva performance negativa ens sembla puntual. En tot cas estem mirant si desinvertir per a tornar a entrar quan la situació macro sigui més favorable.

Més Comunicació

El sector ha tingut un repunt significatiu aquest mes parcialment frustrat per la dada del PMI alemany. Telenor segueix per sobre del sector l’any, encara que no ha repuntat tant al març (+3,5% vs +4,8%).

Millor Energia

Vestas ha acusat la publicació d’una anàlisi de JPMorgan que parlava que ja s’hauria arribat al pic de demanda d’eòlica i que la indústria s’enfronta al final dels incentius fiscals (PTC) als EUA al 2020. Encara que compartim part de la preocupació per aquest escenari i estem buscant alternatives, també ens sembla que la demanda ara com ara és molt sòlida, els preus s’han estabilitzat i el sector compta amb la innovació tecnològica per a millorar marges i competitivitat. Ara com ara mantenim.

Sostenibilitat

Hem estat preparant el nostre vot per a la Junta d’Accionistes de Vestas de principis d’abril. Votem EN CONTRA de dos dels Consellers proposats posat que el % de dones en el Consell (25%) està lluny de la paritat i a més en aquesta Junta tenien l’oportunitat de reduir el gap en renovar-se 3 llocs. També EN CONTRA de l’aprovació de l’Informe Anual donat que la informació que publiquen respecte la remuneració del CEO és insuficient: no detallen el seu salari respecte del total del Comitè Executiu ni tampoc expliquen perquè no han complert els objectius aquest any (no se’ls ha pagat bonus). Finalment també EN CONTRA de la remuneració del Consell posat que els 1,8Mn de USD estan per sobre d’empreses amb un nivell de EBIT similar o fins i tot superior.

Estratègia de Risc

Després de la publicació dels PMIs de l’Eurozona vam reduir la nostra exposició a Renda Variable al 44% davant unes dades pitjor de l’esperat a Alemanya i França, amb lectures per sota de 50 en els dos casos.

En la resta de vectors que utilitzem per a la nostra anàlisi també hem vist empitjorar algunes variables que podrien traduir-se en un creixement més feble de l’esperat per a l’any. Les empreses han anat revisant a la baixa les seves estimacions, segons Factset s’espera una caiguda del 3,7% en els beneficis del primer trimestre (vs. el +2,9 que s’esperava al desembre). La caiguda en les rendibilitats dels bons americà i alemany (Δ preu) reflecteixen el creixent interès del mercat per valors refugi pels dubtes que desperta el creixement econòmic global. A més durant el mes s’ha invertit la corba de tipus americana, que també anticipa certa desacceleració econòmica en preveure la caiguda de tipus a llarg termini.

En els riscos polítics les converses entre els EUA i la Xina en matèria de comerç semblen anar progressant, mentre que el Brexit segueix embussat en haver estat rebutjat per tercera vegada en el Parlament l’acord aconseguit entre May i la UE. La nova data límit és el 12/04, encara que el mercat no està posant en preu una sortida sense acord, de moment.

Així ens mantenim cauts amb un risc moderat en nivells del 44% en renda variable seguint totes aquestes variables per a determinar els pròxims moviments, amb especial atenció en els resultats del primer trimestre que en breu presenten les empreses. Donat l’actual entorn, hauríem de veure una millora substancial del creixement a Europa per a augmentar exposició.

 

 

 

 

 

This entry was posted in Notes gestió. Bookmark the permalink.

Deixa un comentari

L'adreça electrònica no es publicarà. Els camps necessaris estan marcats amb *

Time limit is exhausted. Please reload CAPTCHA.