CARTA A LOS INVERSORES 2013

Apreciado inversor,

El año 2013 ha estado marcado por una docena de grandes acontecimientos que han influido en el movimiento de los mercados, la confianza de los consumidores y finalmente en la evolución de la economía. El principal de estos eventos creemos que ha sido el inicio de la reducción del programa de liquidez en los Estados Unidos. Comenzó a cristalizar en junio causando la corrección de las bolsas más importante del año, así como de otros activos: renta fija, oro o el euro. Es un evento significativo pues la retirada de estos estímulos nos permitirá ver si los mercados han estado subiendo por la fuerza del exceso de liquidez o hay una recuperación económica sostenida en camino. Para visualizar bien el año adjuntamos un gráfico con estos acontecimientos que hemos identificado acompañados de una breve nota sobre cada uno de ellos:

Economía

Las previsiones de PIB del FMI para el año 2013 que realizó el organismo en enero de 2013 preveían un crecimiento mundial del 3,5%, mientras que la reciente estimación de este enero 2014 espera que acabe siendo del 3%. Estos datos indicarían un deterioro del crecimiento global durante el año, en cambio, a partir del verano los datos económicos de los países más occidentales fueron mejorando y más tarde otra vez en noviembre y diciembre (con la excepción de Francia). De forma que la sensación con la que se han quedado los mercados ha sido de una mejora progresiva de la situación. Es cierto que los emergentes en el verano sólo lograron estabilizar el debilitamiento de sus economías y que la situación actual es difícil para muchos de ellos (menor crecimiento y salida de capitales financieros). Podemos verlo con la evolución del indicador avanzado de actividad PMI:

Una evolución similar la hemos visto con otros indicadores adelantados relevantes como el ECRI, el CITIGROUP y el de la OCDE.

A nosotros nos hizo aumentar la confianza la mejora de los indicadores económicos europeos, porque es la región que nos preocupa más: modelos económicos poco dinámicos (donde es difícil crecer) y elevada deuda. Sin embargo lo tomamos con pinzas, pues todavía es temprano para ver si la recuperación económica es sostenible.

Mercado

A pesar de las incertidumbres que están todavía sobre la mesa (siendo una de los principales el débil crecimiento y la elevada deuda europea) los mercados han cerrado un año muy positivo con retornos significativos. De hecho muchos de ellos acumulan desde 2009 un incremento sustancial, llegando a sobrepasar el nivel anterior a la crisis financiera actual:

Uno de los factores que ha impulsado a los índices ha sido la entrada de flujos de capital hacia renta variable en detrimento de la renta fija (ver gráfico). El otro factor que debe impulsar los mercados es el crecimiento de los beneficios. En este sentido han sido positivos pero débiles: en el caso del S&P500 americano el promedio ha sido de +4%, lo que ha provocado que los precios de las empresas se fueran encareciendo (medido en relación a los beneficios a través de las PER) a medida que subían las cotizaciones (ver gráfico evolución PER). En general no nos encontramos en un nivel excesivo de valoraciones, pero deberíamos ver este año un buen crecimiento de beneficios para mantener y aumentar este nivel de cotizaciones.

Robust

Desde ROBUST enfocamos el año, como dijimos en la Carta del 2012, como una oportunidad de estar más expuestos a la renta variable pues el nivel de incertidumbre del 2012 había disminuído. A la práctica ha sido así, y hemos pasado de un promedio de exposición durante el 2012 del 42% del patrimonio al 52% en 2013 (ver gráfico más abajo). Los grandes cambios que hemos hecho a la exposición durante el año han sido; 1) al inicio del año cuando los norteamericanos llegaron a un acuerdo in extremis sobre el Fiscal Cliff la noche del 31 de diciembre, aumentamos la exposición del 50% al 60%; 2) más tarde en febrero ante la incertidumbre de las elecciones italianas redujimos a casi el 40% y 3) después del verano una vez que los datos económicos en Europa comenzaron a confirmar una mejora del crecimiento en todos los países subimos hasta el 60% donde terminamos el año:

La rentabilidad acumulada durante el año ha sido del 11.4% (frente al 17.4% del STOXX600) con una volatilidad (riesgo) de 5.5% (frente al 11.8% del STOXX600. Como siempre nuestro objetivo ha sido obtener un rendimiento interesante con un riesgo controlado. En este sentido el ratio Sharpe que mide la relación entre riesgo y rendimiento ha sido 2.05 frente al 1.46 del STOXX600. Por tanto estamos satisfechos con los resultados aunque seguiremos trabajando para mejorarlos.

La selección de las empresas ha funcionado bien: las 14 empresas principales que hemos tenido en cartera durante el año con un peso similar (alrededor del 3.5 y 4.5%) han tenido una rentabilidad promedio del 31%. Los que han rendido más (ver tabla abajo) son UNIT4 (la empresa recibió una oferta de compra), GOOGLE (a partir del verano está sacando buenos resultados ofreciendo de nuevo crecimientos interesantes) y CAP GEMINI (cíclica, lleva tres trimestres consecutivos de mejora de los resultados). Los que se han quedado atrás han sido APPLE (corrigió mucho al inicio del año al ajustarse el mercado a las nuevas expectativas de crecimiento, pero desde el mes de junio acumula una subida del 42%), CAF (también al principio del año el mercado la penalizó excesivamente por los nuevos márgenes fruto de la nueva tipología de contratos, pero desde marzo lleva un repunte del 50%) y FAIVELEY (corrigió recientemente por los resultados del tercer trimestre donde publicó unos márgenes operativos bajos por las nuevas plataformas y la volatilidad en el ritmo de entrega de proyectos).

El desglose del rendimiento del fondo lo tenéis en el cuadro inferior. El activo que ha proporcionado más rendimiento ha sido obviamente la renta variable. Los valores de renta fija han contribuido muy poco porque estamos invertidos en títulos de renta fija a corto plazo (en el actual entorno de tipos bajos la renta fija tanto en de medio y largo plazo nos parecen muy arriesgados ante un futuro aumento de las tasas de interés). Con respecto a los tipos de cambio nos ha afectado la caída frente al Euro de las 4 divisas a las que estamos expuestos por la inversión en empresas (USD, CHF, NOK y SEK), aunque las coberturas para estas divisas que tenemos han reducido el impacto. Finalmente tenéis los gastos del fondo durante todo el año:

Perspectivas 2014

Similar a lo que veíamos a principios del 2013, la situación económica y política está mejorando poco a poco, y esperamos que el entorno sea mejor este año que el anterior. Así que buscaremos tener una mayor exposición a la renta variable para aprovechar el rendimiento de los mercados. Dicho esto, hay todavía varias incertidumbres sobre la mesa que potencialmente pueden causar correcciones significativas en los mercados. Además, si llegado el momento no se resuelven de manera correcta, puede empezar de nuevo una espiral negativa que arrastre los mercados y la economía a una nueva recesión. Los factores más importantes son dos; 1) salida de los flujos de capitales de los países emergentes. Durante este año como consecuencia de la reducción del programa de liquidez en los Estados Unidos, ya hemos visto salidas significativas que aún aumentaron a final de año; varios emergentes se encuentran con un entorno de crecimiento débil que empeora la situación; y 2) el crecimiento en Europa es todavía muy débil a pesar de la reciente mejora. En particular, Francia que ha permanecido estancada. Este entorno junto con la elevada deuda nos hace vulnerables ante cualquier impacto que pueda dar (déficits excesivos, deflación, falta de acuerdo en la Unión Bancaria, resolución de crisis en Grecia o Portugal, etc.).

Como siempre estaremos pendientes de los acontecimientos para ajustar el riesgo de ROBUST si procede buscando obtener un buen rendimiento.

Gracias un año más por vuestra confianza, quedamos a vuestra disposición para cualquier consulta que consideréis oportuna.
Saludos cordiales y que tengamos todos un buen 2014.

Laia Izquierdo, Sergio Soro y Lluís Peralta.

Esta entrada fue posteada en Notas gestión, Seguimiento. Guarda el Enlace permanente.

Deja un comentario

Tu dirección de correo electrónico no será publicada. Los campos obligatorios están marcados con *

Time limit is exhausted. Please reload CAPTCHA.