Reducimos la exposición a Renta Variable al 50% y el aviso de resultados de Apple

Hemos reducido la exposición a Renta Variable de ROBUST del 67% al 50%. Para ello hemos bajado la exposición a todas las empresas de la cartera desde niveles del 4/5% del patrimonio a niveles del 3% cada una.

La razón principal para este cambio es el debilitamiento del crecimiento económico en Europa y en China. Como sabéis la estrategia de riesgo de ROBUST se apoya sobre dicho nivel de crecimiento: si este es sustancial (como hasta ahora) creemos que puede aguantar shocks puntuales (de mercado, políticos, o económicos). Sin embargo cuando se debilita es más vulnerable y por tanto el riesgo de entrar en un círculo de debilidad económica incrementa.

La última vez que tuvimos la exposición al 50% fue en 2016, año también de debilidad económica en China (incluso devaluaron el yuan), petróleo bajo (impactó en el mercado de High Yield), crisis de los Cocos de la banca europea, segunda subida de tipos de la Fed (tras 12 meses intentándolo) y finalmente promesa de Trump de reforma Fiscal. El crecimiento americano actual es muy superior al de entonces, sin embargo el nivel de volatilidad del mercado es mayor ahora, el crecimiento en China es menor y su endeudamiento mayor. Europa ha descendido a niveles de crecimiento similares a los de entonces con la diferencia que ahora está desacelerando y entonces estaba en fase de recuperación.

En 2018 no hemos bajado al 60% a medida que el crecimiento económico europeo se debilitaba pues todo apuntaba a que se trataba de una corrección puntual provocada por la comparación del 2017 (fue un año excepcional donde se llegó a cuellos de botella de la oferta) y eventos puntuales como la nueva regulación de las emisiones de autos. Ha sido un error por nuestra parte. La debilidad finalmente se ha mantenido varios trimestres y se ha agudizado por eventos políticos (Italia, Francia, Trump) y ahora la economía debe afrontar el desenlace del Brexit y de las negociaciones EEUU/China con un crecimiento menor al del verano.

Parece que el escenario base de consenso para 2019 es el moderación del crecimiento económico hacia niveles más sostenibles, no el de recesión. Los argumentos a favor son el elevado nivel de crecimiento economía americana (3% en el 3T18) que desacelerará al difuminarse el efecto de la reforma fiscal, los estímulos que está implementando China (reducción impuestos, reducción ratio reservas bancos) y el posible repunte en Europa tras haber digerido la restricción de oferta del sector autos y la agitación en Francia e Italia.

El mercado sin embargo está nervioso mirando de adelantarse a un escenario peor, de recesión. No hay elementos suficientes para saber si será ese el caso, sin embargo esta volatilidad/incertidumbre del mercado y los eventos políticos (Brexit, negociaciones EEUU/China) no ayudan, pues hacen caer la confianza del consumidor y la empresarial. En caso que el crecimiento se deteriore adicionalmente o la probabilidad de shocks significativos incremente reduciremos adicionalmente la exposición.

Debemos resaltar, como hemos hecho siempre que el mercado ha estado tensionado, que en la cartera de ROBUST no tenemos exposición ni a materias primas, ni al sector bancario ni a  deuda “basura” (High Yield), que serían los sectores más vulnerables al riesgo sistémico en caso de recesión. Adicionalmente el ratio de endeudamiento promedio de nuestras empresas es bajo, del -0,3x (deuda neta/EBITDA) y tan solo VOSSLOH tiene deuda por encima de 1x EBITDA. En cuanto a los bonos todas las emisiones están por encima de rating A.

Respecto el Profit Warning de APPLE

APPLE avisó ayer a los accionistas que no cumpliría sus objetivos para el 4º trimestre de 2018 (su 1T19 fiscal). Antes esperaba un crecimiento de ingresos de entre un +1 y un +5% y ahora espera un -5%. La causa principal sería una desaceleración más aguda de la prevista de la demanda en China: el crecimiento económico de China viene debilitándose desde mitad de año y las tensiones comerciales con EEUU habrían agudizado la situación, haciendo mella en el mercado de smartphones especialmente a partir de noviembre.

A parte la empresa ha identificado otros factores que estarían impactando también la demanda de iPhones en China y en otras regiones: repunte del USD, reducción de subsidios, restricciones en el aprovisionamiento, programa de recambio de baterías y el lanzamiento del iPhone de gama alta en el 3er trimestre. Para combatir los factores sobre los que tiene control van a abrir un programa de financiación, van a publicitar más su programa de intercambio de iPhones viejos por nuevos y van a simplificar el traslado de datos de un teléfono a otro.

Por otra parte los servicios crecen un 27% (vuelven a acelerar) y registran récords en varios de ellos (Apps, Music, iCloud, Pay, Search Ads) y en varias regiones incluida China. La venta de Macs crece impulsada por los nuevos lanzamientos (Air, mini) y los iPads crecen a doble dígito por el lanzamiento del PRO. Mientras que el Watch y los AirPods crecen un 50%. Finalmente la base instalada crece (también en China) en 100Mn de usuarios.

El precio actual de cotización (144USD) estaría descontando caídas de ingresos del 4% durante 4 años seguidos, y un margen operativo estancado en el 26%. Nosotros pensamos que dicho escenario es excesivamente pesimista. Mantenemos la inversión aunque igual que con el resto de empresas hemos reducido el peso de la acción al 3%.

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